天使轮、A轮、B轮……IPO 创业公司在融资不同阶段是如何估值的？

2020-07-01 16:28:33

天使轮、A轮、B轮……IPO 创业公司在融资不同阶段是如何估值的？ [原文来自：www.11jj.com]

小资LAWYERS温馨提醒：在互联网行业的估值体式里，常用的有P/E（市盈率）、P/S（市销率）、P/GMV(市值/生意流水)、P/订单量、P/用户数，等等。事实在什么时候应该用什么估值体式，一贯是业界计较不休的问题。以下推文经由寻找各类估值体式的内部关系提出了一些培植性的看法。一路来进修吧！

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[转载出处：www.11jj.com]

让我们先看一个虚拟的社交类企业的融资历程：

天使轮：公司由一个连续创业者创办，创办之初获得了天使投资。

A轮：1年后公司获得A轮，此时公司MAU（月活）达到50万人，ARPU（单用户供献）为0元，收入为0。

A+轮：A轮后公司用户数成长迅猛，半年后公司获得A+轮，此时公司MAU达到500万人，ARPU为1元。公司起头有必然的收入（500万元），是因为起头经由广告手段获得少量的流量变现。

B轮：1年后公司再次获得B轮，此时公司MAU已经达到1500万人，ARPU为5元，公司收入已经达到7500万元。ARPU络续提高，是因为公司已经在广告、游戏等体式找到了有效的变现体式。

C轮：1年后公司获得C轮融资，此时公司MAU为3000万人，ARPU为10元，公司在广告、游戏、电商、会员等各类变现体式多点开花。公司此时收入达到3亿元，此外公司已经起头盈利，假设有20%的净利率，为6000万。

IPO：往后公司每年贯穿收入和利润30-50%的不乱增进，并在C轮1年后上市。

这是一个典型的优良互联网企业的融资历程，由连续创业者创办，每一轮都获得有名VC投资，成立五年摆布上市。我们从这个公司身上，可以看到陌陌等互联网公司的影子。公司每一轮的估值是怎么角力的呢？

我们再做一些假设，按时间顺序倒着来讲：

IPO：上市后，公家资源市场给了公司50倍市盈率。细心而专业的读者会马上回响过来，这个公司的股票投资价钱不大了，PEG>1（市盈率/增进），看来最好的投资时点照样在私募阶段，钱都被VC和PE们挣了。^_^

C轮的时候，不合的投资机构给了公司不合的估值，有的是50倍P/E，有的是10倍P/S，有的是单个月活估100元人民币，但最终估值都是30亿。不信人人可以算算。每种估值体式都很有逻辑的：一个拟上创业板的公司给50倍市盈率，没问题吧；一个典型的互联网公司给10倍市销率，在美国很风行吧？或许一个用户给15-20美元的估值，看看facebook、twitter等几个公司的估值，再打点折扣。

B轮的时候，不合的投资机构给了不合的估值体式，错误起头出来了：某个机构只会按P/E估值，他给了公司50倍市盈率，但公司没有利润，所以公司估值为0；某个机构按P/S估值，他给了公司10倍市销率，所以公司估值10*0.75亿=7.5亿；某个机构按P/MAU估值，他给每个MAU 100元人民币，所以公司估值达 100元*1500万人=15亿。不合的估值体式，不同居然这么大！看来，此时P/E估值体式已经失效了，但P/S、P/MAU持续适用，但估出来的代价整整差了一倍！假设公司最终是在7.5-15亿之间选了一个中央值10亿，接管了VC的投资。

A轮的时候，P/E、P/S都失效了，但若是持续按每个用户100元估值，公司还能有100元/人*500万人=5亿估值。此时能看懂公司的VC对照少，大多数VC牵记都多少，但公司选择了一个水平很高的、敢按P/MAU估值、也坚信公司未来会发生收入的VC，按5亿估值接管了投资。

在天使轮的时候，公司用户、收入、利润啥都没有， P/E、P/S、P/MAU都失效了，是怎么估值的呢？公司需要几百万元启动，因为创始人是有名创业者，所以VC都多投了一点，那就给2000万吧，再谈个不克太少不克太多的比例，20%，最后按1亿估值成交。

我们总结一下，这个互联网公司天使轮的估值体式是拍脑袋；A轮的估值体式是P/MAU；B轮的估值体式是P/MAU、P/S；C轮的估值体式是P/MAU、P/S、P/E；或许上市多数年后，互联网公司变成传统公司，人人还会按P/B（市净率）估值！人人回忆一下，是不是大多数的融资都是相同的景遇？

对互联网公司来说，P/MAU估值系统的笼盖局限是最广的，P/E估值系统的笼盖局限是最窄的。在此，我姑且把这种笼盖系统叫做估值系统的阶数。P/MAU是低阶估值系统，容忍度最高；P/E是高阶估值系统，对公司的要求最高。

不合的估值体式殊路同归：我们来看一个公式：净利润(E,earning)=收入(S，sales)-成本费用=用户数（MAU）*单用户供献（ARPU）-成本费用。一般来说，若是企业没有E，还可以投S；若是没有S，还可以投MAU，但最终照样等待流量能转换为收入，收入能转换成利润。不合的创业企业，都处于不合的阶段，有的属于拼命扩大用户量的阶段，有的属于绞尽脑汁让流量变现的阶段，有的属于天天琢磨怎么实现盈利的阶段。然而，最终人人是要按盈利来考查一个公司的，那时候不合阶数的估值体式是殊路同归的。

为什么成长好好的公司会“B轮死”、“C轮死”：有的公司用户基数很大，但老是转换不成收入，若是在融下一轮的时候（假设是B轮），投资人武断要按高阶估值系统P/S估值，那么公司的估值算下来是0，融不到资，所以会展现B轮死；有的公司收入规模也不错，但老是看不到盈利的进展，若是在融下一轮的时候（假设是C轮），面临的是只按净利润估值的PE机构，他们感受公司P/E估值为0，公司融不到资，也会展现C轮死。

不合的经济周期，估值系统的使用局限会平移：在牛市，估值系统会往后移，这能注释为什么以前多少一贯没有净利润的公司都获得了C轮、D轮，甚至E轮，而且是传统的PE机构投资的，因为他们降阶了，起头使用P/S这个低阶对象了。在熊市，估值系统会往前移，一些收入和用户数成长精巧的公司都融不到资，甚至只能合并来抱团取暖，因为连多少VC也要求利润了，人人把低阶的估值系统雪藏了。

二级市场的政策有光鲜的指导浸染：中国为什么一贯穷困人民币VC？部门原因是，中国的公家资源市场只认P/E这个高阶估值系统。必需要有这么多的利润，才能上市，才能在二级市场具有价钱，这个估值系统要求实在太高了。当企业只有效户数、只有收入规模，哪怕你用户数是10亿人，你的收入规模有100亿，只要没有利润，估值一切为0！所以人民币VC很少，PE多少，因为他们响应了政府的号召只用市盈率这个对象，不然没有退出渠道！但美股、港股都有P/S的测试指标，只要达到必然规模就可以成为公家公司上市。若是公司能在上市后相当一段时间内都可以只按P/S估值（最终或许照样要按P/E），将打通大多数公司的成长阶段，让每一轮的估值都变得顺畅起来。

到此，各类估值系统的内涵关系以及使用体式就探究完毕了，进展各位创业者和投资者读者能应用这些事理行走在牛熊之间、各轮融资之间，进展立法者读者能正视各阶估值系统的威力，积极改善规定施展其对立异的指导浸染。

（文章起原：明镜文摘。感谢作者辛勤原创！）

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