就信用债退出银行间市场等问题进行的商榷

文|陈涛 金融监管人士 [转载出处：www.11jj.com]

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近期，关于银行间债券市场的话题引爆金融圈。

12月20日召开的中国财富管理50人论坛2020年会上，楼继伟针对当前金融与双循环的话题进行了阐述，其中一些观点尖锐且具有争论，引发多方探讨。

楼部长提出了八个方面的问题，这八个问题可分为四个大的方面，一是整治金融乱象和去杠杆；二是金融要回归本源，债券融资要提升；三是宏观审慎要加强，特别是事前、事中的监管；四是对问题机构的救助要考虑成本和纳税人利益。

这四方面问题的存在本身不存在争议，但对问题的看法和解决之道则各有各的观点。完善金融支持实体经济的体制机制是“十四五”期间的重大课题，如何推进需稳妥并系统考虑。笔者认为，楼部长指出了问题，某些观点——特别是涉及央行权责的观点上，内在逻辑并不自洽。更需要强调的是，对问题的理性思辨是各方乐见的，哪怕言语尖锐亦有引发深刻思考之益处，但提出问题的方式和角度，隐含着对问题内在逻辑的判断。

上述四个方面的问题，关于银行间市场发行非金融企业债务融资工具的问题，相关专家及时发声，已经解释的比较清楚了，我们具体看另外三个方面。

楼部长在发言中强调，“2016年前短短数年，我国资本市场发生了严重的混乱”“欧美是‘影子’银行，它有正面作用，也需要管制，我们银行的“影子”一点正面作用都没有”。

笔者认为，过去几年间，特别是2016年左右，金融的确有“脱实向虚”的倾向，中国银保监会《中国影子银行报告》数据显示，2016 年底，我国影子银行规模已经相当庞大，广义影子银行超过 90 万亿元，狭义影子银行亦高达 51 万亿元。并且从资金的来源和运用上看，我国的“影子银行”是以银行为核心，表现为“银行的影子”。“影子银行”游离于监管视线之外，野蛮扩张，且结构复杂，风险较高且易传染，带来了系统的不稳定性。2017年起，金融监管部门重拳出击，强力整治，影子银行野蛮扩张得到，违法违规活动大幅减少，市场秩序得到规整，风险由发散趋向收敛。

但“影子银行”或者说“银行的影子”是否“一点正面作用没有”？恐怕不是。

我们看影子银行的资金的主要去向。银保监会上述报告显示，2008 年以后，我国影子银行进入快速增长阶段，为应对国际金融危机的冲击，货币政策由趋紧转向适度宽松。但随着房地产价格快速上涨和地方政府融资..风险积累，货币政策开始收紧，同时加强对金融机构信贷投放总量、节奏和结构的管理，贷款增速和投向均受到严格约束。在这一背景下，为规避宏观调控和监管，银行将资产大量移到表外。尤其是银行理财与信托公司的“银信合作”业务急剧膨胀，主要体现为银行利用理财资金购买信托公司的信托计划，信托计划再以信托贷款方式投向房地产行业和地方政府融资..。

此后影子银行的发展基本上是沿着“监管收紧—开辟新通道—监管再收紧——再开辟新通道”的方式反复博弈。

影子银行的产生的根源在于：银行传统的授信方式无法满足经济主体，特别是低资质主体的融资需求，但这些主体资金需求又比较强烈，在供需双方的共同配合下，加之监管存在一定盲区和空白，导致影子银行较快膨胀。再往更深层次看，低资质主体为何资金需求比较强烈，可能相当程度上在于债务型经济发展方式以及地方财权与事权的分布不均衡所导致。

从影子银行产生的过程及其资金运用看，我们银行的“影子”“一点正面作用都没有”的观点即使有一定合理性，但也过于极端了。

宏观审慎管理职责的逻辑

《中国人民银行法》（修订稿）中，明确了央行的宏观审慎职能。需要指出的是，央行的宏观审慎职能并不是从天而降，天生自带的。历史的看，央行履行宏观审慎职能，是各主要经济体在应对2008年金融危机的过程中、以及后续反思中，逐渐形成的共识。IMF2017年的调研显示，在121个成员国家和地区中，76家中央银行都已经具有宏观审慎监管职责，Matysek2018年的研究显示，由中央银行作为宏观审慎政策主体在制度设计、问责机制和透明度方面均具有明显优势。

在主要经济体中，美国是较少的例外，美国履行宏观审慎管理的是金融稳定监督..，设在财政部，并由财长做主席，但在实际政策执行中，仍然需要依赖美联储的各类政策工具和市场操作。

笔者认为，宏观审慎管理的核心在于有效的信息沟通、精准的形势判断以及有力的政策干预或实施，同时对于问题机构，能给予纠正或救助。经济体将宏观审慎管理的职责赋予哪个部门，与其政治框架、经济环境密切相关，是在统筹考虑各方利益后的平衡之举，美国将宏观审慎职责赋予财政部，并由财长做主席，绝非简单的“其更适合于代表纳税人的利益”。

换言之，美国财政部更适合代表纳锐人利益最多是宏观审慎的必要条件，而非充分条件。中国财政部门代表纳税人利益，中国人民银行也秉承“金融服务为民”，认为某一部门能够“代表纳税人利益”，而对大多数经济体的通用情况于不见，对金融宏观审慎的逻辑于无视，可能并不正确。

     

楼部长的发言中对人民银行牵头运用公共资金对问题机构救助诟病较多，认为，“用再贷款救助系统性风险造成的损失冲减应该交由中央财政的利润，造成财政赤字扩大，成为货币赤字化。”

此结论的主要逻辑在于，央行或者说金融系统，本身每年向中央财政缴纳大量盈余，这些盈余纳入统一预算后，取之于民，用之于民，但救助问题机构（包商银行）使用了大量公共资金（总额至多达到1700亿元），由于使用这些资金救助问题机构，导致央行或金融系统上交盈余减少，产生或引发了财政赤字，最终导致纳税人受损。“因此，央行是最后贷款人，并不是最后的损失承担人，最后损失承担人是纳税人。”

这一逻辑看上去环环相扣，但其内置了一个前提，即：央行或金融系统的盈余上交中央财政是“适当”的，但用于救助问题机构则是“不适当”的。按照这一前提，不仅不应使用公共资金救助问题银行，也不应使用公共资金救助问题国企，凡是使用公共资金用于风险出清的，都会造成“最后损失承担人是纳税人”的后果，都属于“不适当”的。

易纲先生今年发表的《再论中国金融资产结构及其政策含义》中，提出了“谁在承担风险”和“由谁承担风险更好”的问题，文章研究显示，过去十多年，金融资产风险向银行部门集中，2018年，金融机构承担的风险占比较2007年末提高了14.2个百分点。

金融机构承担的风险并非完全由金融机构自身产生，金融机构也承担了经济运行中，部分主体无法出清、刚性兑付的风险。有鉴于此，笔者认为，更进一步，我们还应明确“出了风险由谁救助”的问题。

经济主体出现风险，对其救助可能导致损失，救助过程中，如果公共资金介入，应衡量风险的“外溢”与救助的“损失”之间孰重孰轻。问题主体由谁救助，救助的资金从何而来，应该是一个经济、社会问题，而不应是一个“道德判断”。当然，无条件救助产生的“道德风险”我们需要防范，但不应以“适当”“不适当”来决定甚至进行批判。

由于金融体系多年以来经济效益比较好，更多享受了经济发展的红利，因此对金融体系普遍有一种“有罪推定”。即金融体系能够获取利润，主要是基于牌照的垄断，如果没有国家的扶持，金融体系不可能发展至此；金融体系出现大量风险，是监管不力、咎由自取，不应花费公共资金进行救助。

在这一潜在设定下，对金融的批判成为“正义”，对问题机构的救助成为“不适当”，这也并不准确。

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