当代金融家·金控专题 | 秦国楼等: 资本补充渠道研究(4)

金融业具有高杠杆和强外部性特征，资本是金融机构稳健发展的根本保障。一方面，资本通过构筑风险吸收的“缓冲垫”，形成金融机构风险抵御能力的基础，代表着金融机构所能承担的最大风险；另一方面，资本要求也是对金融机构发展规模和边界的一种内在制约，可有效防范道德风险和过度冒险。国际金融监管的主要规则，如巴塞尔协议Ⅲ、总吸收能力（TLAC）标准等，金融机构的资本要求都是重要内容。

[原文来自：www.11jj.com]

资本也是金融控股公司稳健发展的根本保障，这是由金融控股公司的本质属性所决定的。一方面，金融控股公司下属主要板块是金融机构，属资本密集型企业，故其本质上也属金融机构范畴。同时，相较单体金融机构，金融控股公司具有更为复杂的风险内部传染和外溢特性，因而其系统风险特性更为明显。另一方面，资本控制是企业控制下属子公司的主要手段，金融控股公司要保持对下属金融机构的控制力，需要强大的资本实力和保障。

加强对金融控股公司的资本监管是国际惯例。美国《金融服务现代化法案》对于银行控股公司向联邦储备理事会提出申请成为金融控股公司的第一个准入条件即为资本良好，要求“所控制的存款类金融机构的资本充足率10%以上，核心资本充足率6%以上”。在联合论坛发布的2012年版《金融集团监管原则》以及欧盟于2001年发布的《对金融企业集团中信用机构、保险业及证券公司之补充性监管指令及修订其他相关指令之建议案》中，从控股公司本身（母公司）的资本充足率、控股子公司或其他持股公司的资本充足率、金融控股公司整体的资本充足率三个层面，对金融控股公司资本充足率进行严格要求和监管；其中，金融控股公司整体的资本充足率是监管的核心。

目前，中国人民银行正牵头制定我国金融控股公司的管理办法，除下属各金融机构应按各自监管要求满足资本充足条件外，金融控股公司总体的资本充足性要求也将是该办法的题中之义，预计以并表管理为基础计算的金融控股公司资本充足水平将作为核心指标受到严格监管。

金融控股公司资本补充：发行上市是根本手段

公开上市是资本补充的根本手段

与一般企业无异，金融控股公司的资本补充主要有内源性补充和外源性补充两类。其中，内源性资本补充主要来源于依据股权比例向下属子公司收取的利润分红和自身经营性收入（如有），在扣除各项成本费用并上缴股东分红后的未分配利润留存；金融控股公司的外源性资本补充主要依赖于股权性融资。股权性融资分为三类：一是原股东增资。这需要原股东有强大的资本补充能力和资本补充意愿，并符合相关政策和管理要求。二是引进战略投资者。这需要金融控股公司本身发展具有吸引力，且与战略投资者之间存在较强的战略协同和优势互补。三是通过公开发行上市募集资本。

不管是依靠内源积累还是依靠原股东增资，对于资本需求量大且频繁的资本密集型的金融行业来说，都难以持续有效。引入战略投资者与公开发行上市通常是联系在一起的，战略投资者通常要求被投资企业有公开发行上市的明确时间表，以实现盈利后的退出，或根据需要进行战略调整。通过公开发行上市募集资本，打通资本市场的股权融资渠道，是金融控股公司的资本补充长效机制，也是金融控股公司资本补充的根本手段。

金融控股公司上市的三种模式

金融控股公司的上市模式大致可分为三种：一是“子公司上市，母公司不上市”；二是“母公司上市，子公司不上市”；三是“母子公司均上市”。具体来看：

“子公司上市，母公司不上市”。这一模式实质上是分拆上市。好处是各子公司业态清晰，治理规范，估值相对简单，容易得到投资者认可；不足是子公司作为上市公司，其多元化股东各自价值目标可能与集团整体目标存在差异，同时监管机构在上市公司的独立性、关联交易、小股东利益保护等方面有严格规定，集团管控手段和内部协同效应发挥受限。此外，在母公司没有资本市场渠道解决股本融资的情况下，子公司上市后会更多地从市场上融资，母公司股权不断被稀释，也影响集团母公司对子公司的有效管控。

“母公司上市，子公司不上市”。母公司上市就是集团整体上市。这一模式的好处是有利于集团确立统一的战略目标，消除母子公司股东目标的差异性，有利于更好地发挥协同效应。母公司作为上市融资主体能解决子公司发展的资本需要，有利于母公司保持对子公司的股权控制。不足之处是集团业态多元化，不容易得到投资者认可，在市场估值上有一定折扣。

“母子公司都上市”。这一模式也能实现集团整体上市。好处是母子公司都是上市公司，集团融资渠道和融资方式多，集团总体估值较高。不足之处是各上市主体的利益和目标仍然存在差异，多元化股东通过公司治理机制影响各子公司的财务和运营决策，削弱集团整体协同效应，影响母公司对子公司的有效管控。同时，母子公司多层上市架构本身较为复杂，公司治理、信息披露等合规成本较高。此外，从理论上讲，母子公司架构可以无限复制，投资者认为有“圈钱”嫌疑，除我国香港地区以外的很多地区视母子公司同时上市为重复上市，从监管上予以严格限制或禁止。

以国泰金控为例：整体上市是最佳途径