大成研究 | 资管新规及相关规定研究系列之一：(3)

《资管新规》中关于合格投资者的标准与《暂行办法》对私募基金合格投资者的要求不相一致。鉴于《暂行条例》征求意见稿也明确了私募基金合格投资者标准由证监会制定，作为私募基金的专门规定，我们理解可以延续《暂行办法》中私募基金合格投资者的标准。目前的实践中，在《证券期货投资者适当性管理办法》（“《投资者适当性办法》”）的配合监管下，私募基金管理人合格投资者标准已经形成了较高的准入门槛，并得到了市场机构的普通认可。如在《暂行条例》出台前，要求私募基金先适用《资管新规》的合格投资者标准，待《暂行条例》出台后，仍适用于《暂行办法》的合格投资者规定的话，则因为规则的变动而引起私募基金行业在此问题上的混乱。因此，我们倾向于认为，私募基金可不适用于《资管新规》合格投资者的标准，延续《暂行办法》的原有规定。

在《暂行办法》的后续修改中，我们也建议结合此前《投资者适当性办法》对于“一定时期内满足财务指标要求”的原则性规定，明确适用于私募基金的具体规则，例如，自然人需在投资前多长时间内持续满足财务指标要求；对于新设立的法人，为避免财务指标的不合理限制，建议投资前满足财务指标即可。对于资金来源，建议明确为不违反所筹集资金的相关规定即可（例如，自商业银行取得的贷款有明确的用途限制，不允许进行基金投资，只要符合该等规定即可，并非所有借款均不可用于投资）。

2非标债权投资

《资管新规》对于标准化债权作出定义，也就意味着无法归入标准化债权资产的其他债权类资产全部属于非标债权资产。

无论本次《资管新规》或此前的《暂行办法》，我们理解，均没有明确禁止私募基金投资非标债权资产。仅因为不同时期窗口政策的尺度，导致市场对非标债权的投资始终没有清晰的边界认知，比如非标债权与民间借贷之间的界限如何划定。在相关规定均没有禁止各类债权资产作为投资标的的前提下，建议相关金融监管部门能够尽早以明确的规范文件形式，厘清非标债权的投资要求，使各类市场机构，特别是私募基金，能够在有法可依的前提下，合规进行各类债权资产的投资。

3多层嵌套

《资管新规》规定，资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。